引言
2020年，处于发展上升期的瑞幸咖啡自曝财务造假，承认造假金额为22亿元，这一消息一经发出便引发了资本市场和各界人士的强烈关注。瑞幸咖啡财务造假对自身发展、中概股走势、投资者信心、企业境外融资上市都产生了一定的影响。
但现有的研究多从会计、审计、法律、公司金融等角度分析此次财务造假出现的原因及影响，极少有人关注瑞幸咖啡自曝财务造假之后销量不降反增的现象。本文从行为金融的角度分析出现这一现象的原因，前景理论使瑞信咖啡原有客户保持消费水平；羊群效应、有限注意力、心理账户等使得新增客户而增加消费量；情感情绪、损失规避使得原有客户增加消费量，多方原因致使在消极信息下销量激增现象产生。
并以此为例，给消费者、投资者提供建议，避免在消费、投资过程中出现不理性行为从而造成不必要的损失；给企业经营者提供建议，避免在经营发展过程中出现与瑞幸相似的问题出现。
一、文献综述
（一）行为金融产生与发展
20世纪80年代，股票市场中出现一些传统金融学无法解释的“异象”，对传统金融学造成挑战，行为金融应运而生。1998年经济学家Daniel Kahneman指出标准金融学中有许多非理性现象。2020年3月美国高科技股票泡沫破灭，使得行为金融学得到广泛认可。2002年经济学家Daniel Kahneman和Vernon Smith因为在行为金融领域卓越成就而获得诺贝尔经济学奖，使得行为金融权威性得到认可。2004年Fama教授指出股票市场是非理性的，奠定行为金融在金融理论发展中的重要地位。2006年Pompian将金融学分为行为微观金融学、行为宏观金融学。2013年Robert Shiller因预测了美国房地产泡沫、互联网泡沫而获得诺贝尔经济学奖，体现了行为金融学对国民经济稳定的重要性。2017年经济学家Richard Thaler因在行为金融学领域卓越贡献而获得诺贝尔经济学奖。
2003年曾康霖教授基于行为金融理论研究投资者心理与行为问题。2015年彭茗将行为金融学与现实结合，论述了羊群效应。2016年任昀月、贾万军用投资者决策心理偏差、前景理论和分析中国投资者行为。2019年李佳倩从行为金融的角度分析了江苏省投资者投资行为。
（二）文献评述
近年来越来越多的学者从行为金融学角度出发分析问题，通过案例分析、实证研究等将行为金融理论与实际相结合，很好的解释了传统金融学不能解释的现象，行为金融学的研究对投资活动具有较大的价值。但对于财务分析与行为金融学的结合非常少见，也没有学者从行为金融角度分析瑞幸咖啡财务造假案例。本文基于行为金融视角对瑞幸咖啡自曝财务造假后销量激增现象进行案例分析，角度比较新颖。
二、瑞幸咖啡概况
（一）公司简介
瑞幸咖啡总部在中国福建省厦门市，创始人（瑞幸第二大股东）为原神州优车集团COO钱亚治，董事长（瑞幸第一大股东）为陆正耀也是“神州”创始人。经过天使轮、A轮、B轮、B1轮共四轮融资后于美国纳斯达克上市。公司采用“线上+线下+智能（无人售卖机）”的销售模式，主要产品为咖啡、果饮、坚果。
数据来源：公开数据整理
（二）发展历程
图1 瑞幸咖啡发展历程图
2017年，瑞幸咖啡在北京开设了第一家门店，邀请世界咖啡大赛冠军获得者作为瑞幸咖啡的首席咖啡大师，邀请汤唯、张震等明星作为品牌代言人；
2018年，瑞幸咖啡开始店面布局，陆续在22个城市试营业，成立2000家门店，在福建省厦门市成立总部；
2019年，瑞幸咖啡陆续入驻18个大中城市（珠海、石家庄、贵阳、沈阳等）加上2018年入驻的22个城市一共40个城市，共有瑞幸咖啡门店4910家，推出“小鹿茶”开始进军茶饮市场，与哈尔斯签订包装协议，与路易达孚共建果汁合资公司；
2020年，瑞幸咖啡发布智能无人零售战略计划，推出“瑞即购”（无人咖啡机）和“瑞计划”（无人售卖机），转变经营战略用“针对性扩张、提高盈利能力和现金流”代替“快速扩张”；
2022年，1月27日瑞幸咖啡部分股权被大钲资本、IDG技术创业投资基金等组成的团队收购。4月11日金融债务重组完成，结束破产保护程序，回归正常营业。4月14日更换会计师事务所，6月瑞幸咖啡门店突破7000家。
三、案例介绍
2019年，美国一家做空机构派出千余名“探子”即瑞幸咖啡的部分全职、兼职人员，对瑞幸咖啡多个具有代表性的门店展开调研，获得销售数据，与瑞幸咖啡季度报告数据对比，推测瑞幸咖啡存在造假行为[4]。2020年1月31日，浑水发布匿名做空报告，报告显示瑞幸咖啡存在捏造财务数据的舞弊行为且经营模式有缺陷。然而瑞幸咖啡对此表示否认。2020年2月3日，瑞幸咖啡的一些投资者通过律师事务所对瑞幸咖啡提起诉讼。2020年4月2日，瑞幸咖啡发布公告，承认2019年部分财务数据存在造假，造假金额为22亿元。当天瑞幸咖啡股价暴跌，收盘价为6.4美元/股，较前一天收盘价21.95 美元/股，暴跌70.84%。然而瑞幸自曝财务造假、股价下跌并没有引起销量缩水，相反，在瑞幸咖啡自曝财务造假之后，瑞幸咖啡订单激增，APP、小程序崩溃。
2020年4月3日上午，瑞幸咖啡各门店消费者不多，但外卖订单剧增。随着 “瑞幸咖啡APP、微信小程序、网络连接失败、无响应”等字样频繁出现在各社交媒体上，用户不能再线上消费，因此转战线下门店。到下午，门店消费者增多。同时，当天有媒体在上海瑞幸咖啡一门店对店员、消费者、外卖员进行采访，店员告知媒体“如果要下单的话就得等，今天每一单都得等”。当记者问消费者“今天下单是否是为了使用优惠券”时，得到的答案不一，有的消费者是为了将已经有的优惠券使用完、有的是因为一直喜爱，也有的是因为看到新闻而下单。外卖员告知媒体“今天的订单特别多，比平时多，至少多一半”、“半个小时派送十几单，有的每单有五六杯”，该店下午两点多已经接到了一千多份订单。
四、案例分析
（一）前景理论与销量激增
前景理论认为，当人们面临条件相当的收益和损失时反应不相同，大多数人在面临条件相当的获利时是风险规避的；在面临条件相当的损失时是风险喜好的。
当瑞幸咖啡自曝财务造假后，消费者会认为瑞幸财务造假是短期问题，只要财务问题解决、瑞幸不倒闭，就还会继续持有优惠券，继续消费。
很多消费者表示已经知晓瑞幸咖啡存在财务造假行为，但仍然有“财务造假可解决”的心理，在面临损失时，消费者倾向于风险趋向，任然愿意继续持有优惠券、继续消费，从而推动消费增长。
（二）羊群效应与销量激增
羊群效应认为因为信息不对称、后悔厌恶、减少恐惧、缺乏经验等原因导致个人行为受到他人行为影响而做出与他人一致的行为。
此前一些消费者并不了解瑞幸咖啡，随着财务造假出现在各类社交媒体上的是“小程序崩溃、APP崩溃、优惠券、首杯免单”等具有诱惑里的信息，加之财务造假信息后各门店出现爆满情况，通过社交媒体信息、亲朋好友推荐，更多消费者购买瑞幸产品。
瑞幸咖啡促销活动较多、价格相对较低，会吸引较多消费者，门店经常爆满。例如瑞幸的促销活动“首杯免单”促使许多消费者成为瑞幸“粉丝”，他们再将瑞幸推荐给亲朋好友，跟风而来的消费者成为瑞幸的新客户，增加销量。
（三）有限注意力与销量激增
消费者在面对不确定性决策时，存在有限注意力偏差，在“信息泛滥”的条件下，消费者更倾向于关注显著刺激，而忽视模糊刺激。有限注意力会影响消费者对信息的反应，从而影响消费。
注意力驱动交易，使得消费者倾向于关注“热点”信息。一些消费者此前从未购买过瑞幸产品，由于瑞幸咖啡财务造假现象使得瑞幸“爆红”于各大社交媒体。
由于绝大多数消费者并不从事金融行业、或者不了解金融知识，他们更加关注产品价格、口感、优惠活动等“显眼”信息，而忽视财务造假对投资者的伤害，所以这些消费者因为“显眼”信息认识到瑞幸咖啡，去尝试瑞幸咖啡产品。一定程度上来说，瑞幸咖啡此次自曝财务造假行为，促进了品牌推广，收获了很多新的客户，销量增加。
（四）心理账户与销量激增
除了真实的“钱包”账户外，还存在心理账户，人们会根据资金来源、用途等因素将其归类为不同的账户，这些账户往往会影响决策。
就瑞幸咖啡最大的竞争对手星巴克来说，星巴克产品均价高于瑞幸咖啡5—10元，大量消费者认为二者口感差距不大，瑞幸咖啡可以视为星巴克平替。所以在瑞幸和星巴克之间会倾向于选择瑞幸。
假设消费者在咖啡消费心理账户上的花费不变，对于单位消费体验相同的情况下，由于瑞幸咖啡价格比星巴克便宜，消费者更加倾向于多次消费瑞幸咖啡，从而增加瑞幸咖啡消费。
（五）情感情绪与销量激增
情感情绪是指人们在做决策时，受到情感和情绪的影响会左右决策，使人们不能冷静理智的分析。
雀巢咖啡（速溶开发）开启了中国的咖啡史，随着星巴克、瑞幸咖啡在中国市场上的兴起使中国咖啡史进入一个全新发展阶段。而瑞幸咖啡因为其“低价高质”的特点，俘获了各个阶层消费者，积累了大批忠实粉丝。例如普通的工薪阶层、学生他们对于瑞幸咖啡的钟爱使他们在瑞幸自曝财务造假后对开始了“拯救瑞幸”活动，持续购买瑞幸产品。
互联网使得消费情绪快速传递、迅速让更多的消费者了解到这一话题并加入进来，各大社交媒体上出现“看到新闻特意来支持一下，希望不要倒闭”、“要挺住、三年来消费了很多、还想继续喝”、“稳住、开学继续消费”、“喝小蓝、救瑞幸”等呼声，引发消费者情绪共鸣，强烈的情感推动下，情绪高涨消费者增加对瑞幸咖啡的消费，销量增加。
（六）损失规避与销量激增
一些人因担心此次财务造假会对瑞幸咖啡造成不利影响，此前充值的余额或者赠送的咖啡优惠券在今后不能正常使用，从而出现“挤兑消费”。
对于瑞幸咖啡之前的消费者来说，由于手中持有很多优惠券、代金券，得知瑞幸咖啡财务造假后，消费者不确定性瑞幸咖啡今后发展状况，这时他们手中持有的优惠券、代金券等变得不确定，假如不能正常使用对于消费者来说是一种损失，所以为了规避损失，消费者们会在短期内尽数用完手中的优惠券，“挤兑消费”使销量激增。
五、案例启示
（一）理性消费
对于消费者，在消费过程中，要摆脱认知偏差、情感偏差，理性消费。
本次事件中消费者没有理性消费，从自身利益出发，没有考虑事件对社会的影响，从而导致订单激增。
多角度考虑问题。消费者要从多角度观察，突破固有的思维。不要受到简单的情绪干扰，从而忽略事件的严重性，和产生的不良后果；
避免从众心理。消费者要根据自己的情况作出判断，回到事件本身，不受他人看法的干扰，客观分析问题，不盲目跟风消费；
理性看待问题。消费者不能只坚持过去的观点而忽略掉当前的信息，也不能只关注能佐证自己观点的信息而忽略其他信息，不能按照以前的经验划分新信息，不要产生幻觉从而认为自己的决定绝对正确；
正确处理信息。消费者在消费时，不能将思维“框起来”，摆脱“参照物”的影响，正确处理接收到的信息，针对不同问题进行不同分析。
（二）建立合理投资策略
对于投资者，在投资过程中，建立合理的投资策略，避免投资损失。
本次事件中，由于消费者的不理性消费行为造成瑞幸咖啡销量激增、公司利润增加，但并不意味着公司具有投资价值，最终瑞幸咖啡以停牌退市收尾也印证这一点。
投资者投资过程中也会出现和本事件中消费者类似的问题，也会受到认知偏差会、情感偏差的影响从而做出不理性的投资行为。在投资过程中除了运用行为金融学减少不理性行为也可以结合价值投资获利。例如，瑞幸咖啡正是因为两个月内销售数据和股价翻倍增加而被浑水机构“盯上”，短时间内在没有重大事项发生的情况下财务数据的巨大变化后面可能影藏着巨大的投资风险。再如，在瑞幸咖啡披露的年报中可以看出瑞幸咖啡存货减少幅度巨大，而对应的销量增加幅度与之不一致，投资者可以怀疑瑞幸咖啡原材料供应不足。这些现象足以给投资者发出预警。
行为金融加之投资可以让投资者建立合理的投资策略，减少损失。
（三）可持续获利
对于经营者，在经营过程中，优化公司治理，持续获利。
建立可持续发展战略。经营者要将眼光放长远，不能紧盯眼前的利润，公司的发展战略、经营模式一定要是良性的、可持续的。例如瑞幸咖啡的价格补贴模式，公司在发展前期投入大量的资金，用价格优惠来吸引消费者消费，低价不是成本低而是补贴多。还有瑞幸的无限场景模式造成店面盲目扩张。这些经营模式短期内会给公司带来收益，时间一长，弊端就会暴露出来。
加强内部治理。避免股权过于集中，股权过于集中会导致决策有失偏颇，公司的经营状况受到大股东行为的影响。例如瑞幸咖啡公司实际控制人也是神州租车行实际控制人，很容易利用职位便利与关联方违规开展关联交易，利用关联交易造假财务数据。加强信息披露，严格按照监管机构、公司规章进行信息披露，做到公正透明，减少违法违规行为发生。
加强外部监管。有关部门加强对各类企业的监管，避免侥幸心理。瑞幸咖啡正是因为经营地点与上市地点的不统一，导致上市地监管部门与经营地点监管部门出现信息不对称，给瑞幸咖啡形成舞弊机会，使得瑞幸咖啡“钻空子”。加上事后监管、跨国协作有一定难度，助长了其侥幸心理。而且瑞幸咖啡购买了董事高管责任险，如果企业出现财务造假行为，企业主管人员可以逃过处罚，更加助长了其造假的“嚣张气焰”。
参考文献
[1]厉成程.瑞幸咖啡财务造假案例研究[J].投资与合作,2022(03):46-48.
[2]孔祥如. 社交媒体对股市羊群效应的正反馈机制分析[D].东北财经大学,2022.DOI:10.27006/d.cnki.gdbcu.2022.000423.
[3]张馨,雒京华.行为金融视角下数字化时代个人投资者行为分析——以美股“游戏驿站”事件为例[J/OL].上海立信会计金融学院学报:1-13[2022-12-15].DOI:10.13230/j.cnki.jrsh.20221111.001.
[4]周丹. 瑞幸咖啡遭遇浑水做空案例分析[D].江西财经大学,2021.DOI:10.27175/d.cnki.gjxcu.2021.000654.
[5]彭宏.董事高管责任险与公司治理研究——以瑞幸咖啡财务造假为例[J].投资与合作,2021(09):41-42.
[6]李炜.行为金融理论的产生与发展概述[J].学习与探索,2008(02):171-173.
[7]潘海英.金融理论研究的新视角:行为金融理论述评[J].生产力研究,2005(06):58-60.DOI:10.19374/j.cnki.14-1145/f.2005.06.024.
[8]巩宇.行为金融理论演进及发展趋势研究[D].云南财经大学,2022.DOI:10.27455/d.cnki.gycmc.2022.000229.
[9]李嘉倩.基于行为金融理论下的江苏省居民投资行为分析[J].纳税,2019,13(30):184+186.
[10]李孟苏. 瑞幸咖啡财务造假案例分析[D].中南林业科技大学,2022.
[11]白澄宇.瑞幸咖啡财务造假事件对我国资本市场监管改革的路径启示[J].投资与创业,2021,32(23):207-209.
[12]周丹. 瑞幸咖啡遭遇浑水做空案例分析[D].江西财经大学,2021.DOI:10.27175/d.cnki.gjxcu.2021.000654.
作者简介：
张秀月（1998.07-），女（壮族），云南省昆明市，西北民族大学金融专业在读研究生。
